財通證券：予創(chuàng )科實(shí)業(yè)“增持”評級 核心品牌增速韌性依舊

財通證券（601108）發(fā)布研究報告稱(chēng)，予創(chuàng )科實(shí)業(yè)(00669)“增持”評級，預計23-25年營(yíng)收134.7/153.9/168.7億美元，歸母凈利潤10.7/13.4/15.2億美元。公司23H1實(shí)現營(yíng)收68.8億美元，同比-2.2%;剔除匯率因素同比-1%;歸母凈利4.8億美元，同比-17.7%。行業(yè)增速下行背景下公司核心品牌增速穩健，公司短期內業(yè)績(jì)承壓，未來(lái)伴隨渠道去庫有望修復，提示當前低估值配置機會(huì )。

報告主要觀(guān)點(diǎn)如下：

收入端：Milwaukee增速持續領(lǐng)先行業(yè)，消費級受去庫影響持續下滑。

【資料圖】

1)專(zhuān)業(yè)級品牌Milwaukee剔除匯率同比增長(cháng)8.7%，表現領(lǐng)先市場(chǎng)，該行測算上半年Milwaukee收入占比約64%，同比提升約6.5pct;其中，Milwaukee在北美地區增速穩健(+7%)、歐洲及其它市場(chǎng)拓展效果顯著(zhù)，同比增長(cháng)16%及13%;2)消費級工具低雙位數下滑，主要系下游零售渠道去庫持續，通脹背景下可選品類(lèi)承壓明顯;3)地板護理業(yè)務(wù)營(yíng)收約4.3億美元，同比-9.1%，業(yè)務(wù)占比6.2%。

分地區來(lái)看，核心北美市場(chǎng)增長(cháng)承壓，新市場(chǎng)拓展持續。剔除匯率因素，上半年公司主要銷(xiāo)售區域北美同比-3.9%;歐洲業(yè)務(wù)同比+10.1%，其他地區(澳洲、亞洲等)同比+5.7%。

利潤端：Milwaukee拳頭品牌戰略性投資持續，結構優(yōu)化推動(dòng)毛利率提升。

22年公司毛利率提升至39.3%(+0.22pct)，主要由專(zhuān)業(yè)級產(chǎn)品占比提升、產(chǎn)能效率優(yōu)化及公司售后電池業(yè)務(wù)帶動(dòng)。營(yíng)銷(xiāo)費用投入，疊加營(yíng)收增速放緩，導致利潤率短期承壓。23H1公司費用率32.4%，同比+1.9pct;其中銷(xiāo)售費用率17.3%(+0.9pct);研發(fā)費用率3.5%(+0.2pct)，主系新品研發(fā)投入。23H1公司凈利率6.9%，同比下滑1.3pct，伴隨未來(lái)市場(chǎng)投入轉化及新品落地，長(cháng)期盈利能力有望恢復。

公司庫存情況顯著(zhù)改善，現金流充沛，經(jīng)營(yíng)情況穩健。

23H1公司存貨同比下降6.5億美元，庫銷(xiāo)比從0.74(約4.5個(gè)月)下降至0.67(約4個(gè)月);自由現金流共計3.01億美元，達歷史高點(diǎn)，其中經(jīng)營(yíng)性現金流6.9億美元，較同期的0.6億美元大幅提升，預計主要系供應鏈中斷問(wèn)題緩解，公司存貨回款加速。

展望：渠道去庫見(jiàn)底+產(chǎn)品更換周期到來(lái)，公司業(yè)績(jì)修復可期。

考慮到消費級工具3-4年更換周期，美國加息周期漸入尾聲，或推動(dòng)需求逐漸修復;疊加公司下游客戶(hù)去庫效果逐漸顯現，公司23H2業(yè)績(jì)有望回暖，公司預計Milwaukee品牌中長(cháng)期收入增速在高個(gè)位數至低雙位數之間。

風(fēng)險提示：下游需求修復不及預期，行業(yè)競爭加劇，營(yíng)銷(xiāo)投入轉化不及預期。

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